Invesment

ในการประเมินมูลค่าหุ้น ตัวแปรที่มีปัญหาที่สุดคือการหา growth ครับ มาดูกันว่าส่วนใหญ่ประเมิน growth ผิดพลาดกันอย่างไรบ้าง

Myth ที่ 1 ใช้อัตราการเติบโตระยะสั้นเพียงปีต่อปี แทนที่จะใช้ long-term growth
สมมติว่าหุ้น A ปัจจุบัน มีราคาที่ 30 กำไรต่อหุ้นที่ 1 บาท นั่นคือเทรดกันที่ P/E 30 เท่า ปีที่ผ่านมามีอัตรากำไรเติบโตสูงกว่า 28% จึงคาดว่าปีหน้ากำไรจะโต 35% ปรากฏว่าปีหน้าโต 30% ปีถัดไปคาดว่าจะโต 25%
ปีที่ X0 เติบโตจริง 28% คาดว่าจะโตปีหน้า 30% EPS วันนี้ = 1 P/E 30 price 30
ปีที่ X1 เติบโตจริง 30% คาดว่าจะโตปีหน้า 22% EPS วันนี้= 1.30 P/E 22 price 29.9
ปีที่ X2 เติบโตจริง 22% EPS วันนี้= 1.30 P/E 22 price 35
ได้ผลตอบแทนเฉลี่ยเพียงราว 8% ต่อปี

ต้องคำนึงเสมอว่าราคาหุ้นนั้นเทรดกันบนความคาดหวัง หากปีหน้าความคาดหวังลดลง อาจจะเนื่องจากภาวะเศรษฐกิจภายในหรือภายนอก P/E ก็จะเปลี่ยนไปด้วย หากปีหน้าความคาดหวังลดลงเหลือเพียง 22% ราคาหุ้นจะลดลงเหลือเพียง 29.9 ไม่ใช่ 39 (1.3x30) เพราะปี X1 P/E เหลือเพียง 22 ไม่ใช่ 30 เท่าปี X0 ดังนั้นที่คาดหวังจะได้ผลตอบแทนปีละ 20-30% กลับไม่ได้ตามที่คาด จากตัวอย่าง ทั้งที่หุ้นมีกำไรเพิ่มเฉลี่ย (X1-X2) = 21% ต่อปี แต่กลับได้ผลตอบแทนเพียง 8%ต่อปี นี่เป็น basic case ที่คิดว่าหลายๆคนก็เป็น ทำไมถือหุ้น Growth แต่ ผลตอบแทน port ไม่ได้ตามนั้นเลย

Myth ที่ 2 ควรใช้ expected growth ไม่ใช่ growth ปีล่าสุด
คล้ายกันกับตัวอย่างแรก เอาการเติบโตปีล่าสุดมาตั้ง เช่นหุ้นบางตัว ปี 2555 โต 50% เลยใช้ 50 เป็นตัวหาร ทีนี้เลยเทรดกันแพงหูฉี่ อย่าลืมว่ากำไรที่เกิดนั้นอาจเกิดจากรายการ one-time gain ทำให้กำไรพุ่งสูงผิดปกติ หากตัดออกกำไรอาจไม่โตเลยก็ได้ กำไรพวกนี้เคยกล่าวไว้หลายครั้งและว เช่น กำไรจากการต่อรองราตาซื้อ กำไรจากอัตราแลกเปลี่ยน กำไรจากสัญญาอนุพันธ์ กำไรจากการขายสินทรัพย์ ตัวนี้ปีหน้าจะพบมาก เพราะการขายสินทรัพย์เข้า REIT, Property Fund หรือพวก Infrastructure Fund กำไรพวกนี้ไม่ควรมารวมคิดใน growth เว้นแต่เก็งกำไร (ซื้อปีนี้ขายปีหน้า) ก็ไม่ว่ากัน แต่ไม่ใช่ของแนวคิดการถือระยะยาวแบบการลงทุนจริงๆ

Myth ที่ 3 Over expected growth หรือ aggressive มากเกินไป
อันนี้ก็เช่นกัน Basic case อีก คล้ายกับ Myth 2 คาดหวังสูงเกินจริง อย่าลืมว่า Business cycle กับ Economic cycle หรือ Industrial cycle มันมีวงจรขึ้นลงของมันตามธรรมชาติอยู่ ฝืนไม่ได้ บางที growth สูงปีนี้ อาจเกิดจากวงจนขาขึ้น 3-4 ปีที่ผ่านมา อาจใกล้จบวงจรขึ้นช่วงตอนปลายแล้วก็ได้ ทุกตัวเลขทีใช้จึงต้องกลั่นกรองดูให้รอบด้าน ผ่านการวิเคราะห์ทั้ง micro และ macro

Myth ที่ 4 ไม่หา growth จาก EPS แต่หาจากกำไรสุทธิรวม ซึ่งมีการเพิ่มทุนและเกิด dilute
เช่น

บริษัท A ปี 54 มีกำไรสุทธิ 4,500 MB มีหุ้นทุน 3,000 หุ้น EPS = 1.5 per share P/E 16 price = 24
กลางไตรมาส4 ปี 54 เพิ่มทุน 1:1 เพื่อขยายงาน คาดว่าปีหน้ากำไรจะเพิ่มขึ้น 50%แต่เรากลับคาดว่า growth ของกำไรจะโตได้ถึง 50% แน่นอน เลยซื้อที่ P/E ถึง 30 เท่า ที่ราคา 45 บาท
ปี 55 มีกำไรสุทธิ 7,650 MB ได้ตามเป้าหมาย กำไรรวมเพิ่มขึ้น 50% มีหุ้นทุน 6,000 หุ้น EPS = 1.275 per share P/E 16 price = 20.4
ปี 56 มีกำไรสุทธิ 9,563 MB กำไรเพิ่ม 25% มีหุ้นทุน 6,000 หุ้น EPS = 1.59 per share P/E 25 price = 39.75
กรณีแบบนี้จะเห็นว่ากำไรก้าวกระโดดจาก 4,500 เป็น 7,650 และ 9,563 แค่ EPS จาก 1.5 เป็น 1.275 และ 1.59 ตามลำดับ ถ้าดูจากกำไรสุทธิอาจเพิ่ม 50% และ 25% แต่ถ้าดูจาก EPS จะเติบโต -85% และ 25%
case แบบนี้เห็นใน web VI หลายที่เขียนกัน ต้องระวังครับใช้ได้ถ้าไม่มีการเพิ่มทุน

 
ที่มา https://www.facebook.com/sanpong.limthamrongkul/posts/10200740322128854 

วันนี้จะมาพูดกันเฉพาะตัว P/E หลายคนอาจเห็นว่าค่า P/E มีข้อจำกัดมาก ซึ่งก็ใช่ แต่ในทางหลักทฤษฎี

ก็มีความพยายามอธิบายว่ามาจากอะไร โดยนำ Gordon Model มาประยุกต์ใช้ ดังนี้

จาก P = D1 / (k-g) และถ้า P/E = x คือค่าที่ระดับเหมาะสม
P/E = D1 / E (k-g) = x
P/E = b / (k-g) เมื่อ b = อัตราจ่ายปันผล = เงินปันผลต่อหุ้น / กำไรต่อหุ้น
เช่น หุ้น A จ่ายอัตราปันผลเฉลี่ย 60% มีผลตอบแทนคาดหวัง k ราว 15% และมีอัตราการเติบโตเฉลี่ยเงินปันผล g เท่ากับ 10% ค่า P/E ตามทฤษฎีควรเท่ากับ
P/E = 0.6 / (0.15-0.1) = 0.6 / (0.05) = 12 เท่า
ถ้าในระยะยาวหุ้นนี้ถูกคาดหวังการเติบโตเพียง 5% จะมี P/E ที่เหมาะสมเพียง 6 เท่า
ถ้าดูจากค่าตัวแปรที่มีผลต่อการคำนวณค่า P/E ที่เหมาะสม จะมีอยู่ ๓ ค่าคือ b k และ g

บางคนอาจถามว่าถ้าจ่าย b = 100% ล่ะไม่ดีหรือ ถ้า b =100% g จะเหลือ 0 เพราะ g = ROE * (1-b)

ในสูตรนี้มีบางคนเอามาขยายต่ออีกโดยผูกกับเรื่อง Sustainable growth (g) = ROE * (1-b)
P/E = b / (k – ROE*(1-b))

เปลี่ยนจาก g เป็น ROE แทน นั่นคือ ยิ่ง ROE สูง ยิ่งมี g สูง เมื่อค่า g ยิ่งมาก ค่า P/E ก็จะเพิ่มขึ้น เมื่อตัวแปรอื่นไม่เปลี่ยนแปลง จาก Model นี้บอกว่า P/E หุ้นจะสูงขึ้นเมื่อ g สูงขึ้น และ g จะสูงเมื่อกิจการมี ROE มากขึ้น และถ้า b สูง ค่า g จะยิ่งลดลง

ค่า g นี้ต้องย้ำนะครับว่าคือค่าของ Sustainable growth ไม่ใช่ Industry growth หรือ earnings growth บางบริษัทมีการเติบโตขึ้นจากการก่อหนี้เพิ่ม (สัดส่วน D/E เพิ่ม) เมื่อหนี้เพิ่มสินทรัพย์ก็เพิ่ม(ส่วนทุนอาจเพิ่ม แต่น้อยกว่าการก่อหนี้) อาจทำให้ยอดขายเพิ่มขึ้นได้ กำไรก็อาจเพิ่มขึ้นส่วนที่เพิ่มขึ้นจากการก่อหนี้เพิ่ม (สัดส่วนหนี้) ไม่ถือว่าเป็น Sustainable growth และถ้า earnings growth มาจากการก่อหนี้เพิ่มแล้ว ค่า k จะเพิ่มขึ้น ซึ่งเช่นกัน เรื่อสัดส่วนหนี้ที่เพิ่มนี้ทำให้ผลตอบแทนที่ต้องการสูงขึ้นด้วยก็เคยอธิบายไว้บ้างแล้ว (และเคยเขียนเรื่องเกี่ยวกับ growth ไว้แล้วก่อนนี้)

ผลการก่อหนี้สัดส่วนหนี้เพิ่ม k จะเพิ่ม เมื่อ k เพิ่ม ค่า P/E จะลดลงเพราะตัวหารสูงขึ้น ทีนี้ผลรวมสุทธิ k และ g ที่เพิ่มขึ้นทั้งคู่ก็จะทำให้ P/E เปลี่ยนไป หรือเท่าเดิม ก็ขึ้นกับว่า ค่าใดเปลี่ยนมากน้อยเท่าใด

เพราะความที่ทางทฤษฎีมันยุ่งยาก เลยมีการประเมินให้ง่ายและรวบรัดขึ้นโดยดู PEG แทน แต่การใช้ PEG ก็ต้องระวัง Myth ทั้ง 4 ด้านทีเกี่ยวข้องกับการใช้ตัวหาร growthไปแล้ว ซึ่งหากเรียงร้อยให้ดีก็จะพบว่า มันเกี่ยวข้องกันทั้งหมด ค่าตัวเลขไม่สำคัญเท่ากับ ต้องรู้เหตุปัจจัยที่กระทบต่อการเปลี่ยนแปลงค่าตัวเลข ค่า P/E เป็นเท่าไรก็ตาม เราต้องรู้ว่าอะไรที่กระทบต่อค่า P/E บ้าง เช่นหุ้นที่มี P/E สูงขึ้น เป็นเพราะแนวโน้ม ROE สูงขึ้นไหม บางครั้งต้องดูด้วยว่า g ที่ได้มานั้น มันมาจากสัดส่วนหนี้ที่เพิ่มด้วยไหม เพราะมีผลต่อ P/E ที่ควรต้องต่ำลง แม้ PEG <1 แต่ระยะยาวหุ้นอาจยืนบน P/E ที่ลดลงกว่าอดีต หุ้นอาจไม่เพิ่มขึ้นเท่าที่คาดการณ์ได้

 
ประเทศส่วนใหญ่การกระจายรายได้จะลักณะรวยกระจุกจนกระจาย คิดคร่าวๆ มีคนจนประมาณ 80% และคนรวยประมาณ 20% ซึ่งเป็นคนครองสินทรัพย์เกือบ 80% ของทั้งประเทศ 

เหตุที่ไม่รวยซักทีก็เป็นดังตาราง
 

คนจน

คนรวย

จุดเริ่มต้น

ครอบครัวไม่ค่อยมีฐานะไม่สามารถส่งลูกเรียนสูงๆได้ โอกาสทำงานที่เงินดีน้อยกว่า

ครอบครัวมีฐานะบ้างส่งลูกเรียนดีๆได้ มีโอกาสได้ทำงานที่เงินดีๆมากกว่า

การสะสมทุน

ได้ค่าแรง หักค่าใช้จ่ายไม่เหลือเงินออม ไม่มีเงินลงทุน

เรียนดีได้ทำงานดีเงินเดือนสูง มีเหลือเก็บลงทุน

การระดมทุน(แหล่งที่มาของเงิน)

เงินกู้ดอกเบี้ยโหด ทุนตัวเองน้อย

เงินกู้ดอกเบี้ยต่ำกว่า เงินตัวเองสูงกว่า

แหล่งที่ใช้ไปของทุน

ระดมทุนได้น้อยทำให้ลงทุนได้แต่กิจการเล็กๆ แข่งลำบาก

ระดมทุนได้มากกว่า แข่งขันดีกว่าจากการประหยัดจากขนาด

ผลตอบแทน

บางที่เจ้ง หรือทำได้กำไรน้อยไม่มีเงินทุนขยายกิจการอยู่ไปวันๆ

กิจการรุ่งเรื่อง ธุรกิจขยายตัวมีการสะสมทุนมากขึ้น

ถ้าเป็นไปตามตารางนี้คนจนก็ยิ่งจน เพราเข้าถึงแหล่งที่ได้ยากและต้นทุนของเงินทุนสูงมากตามตลาดสดจะมีปล่อยกู้รายวันดอกเบี้ย 20% ต่อเดือน ทำธุรกิจเล็กๆ ขายก็ได้ไม่เยอะ สุดท้ายกำไรหักค่าใช้จ่ายก็ไม่เหลืออะไร
 
ส่วนคนรวยก็รวยไปเรื่อยๆ เพราะเข้าถึงแหลงทุนที่มากกว่าและต้นทุนของเงินทุนต่ำกว่า และทุนทำธุรกิจขนาดใหญ่กว่าก็ได้เปรียบกว่า ได้กำไรก็มีการสะสมทุนที่มากขึ้น
ถ้าเราอยู่ในวงจนคนจน เราจะหลุดจากวงจรนี้จากตลาดหุ้นได้อย่างไร
ในโลกของทุนนิยมสิ่งที่ต้อง ทำมี 2 อย่างครับคือ
  1. สะสมทุน
  2. ลงทุน 
ปัญหาคือบางทีค่าแรง หรือธุรกิจส่วนตัวเล็กๆ หักค่าใช้จ่ายประจำวันแล้วเหลือเงินออมน้อยมาก และด้วยเงินออมที่น้อยก็ไม่สามารถเอาไปลงทุนอะไรที่สร้างผลตอบแทนมากมาย ดังนั้นโจทย์ของคนเงินน้อยก็คือทำอย่าไรให้ "เงินออมที่น้อยนิดของเราทำงานได้มากที่สุด"นั่นเอง
 
ทำไมต้องลงทุนในหุ้น
  1. เป็นการลงทุนที่ใช้เงินน้อย สมัยก่อนเป็นเรื่องของคนรวยเขาเล่นกันเปิดพอร์ทที่ใช้เงินหลายแสน แต่เดี๋ยวนี้เปิดบัญชีไม่มีเงินขั้นต่ำ แถมซื้อน้อยสุดแค่ 100 หุ้น หุ้นบางตัวราคา 1 บาทก็ใช้เงินแค่ 100 เดียว
  2. การซื้อหุ้นเหมือนการซื้อกิจการ เราสามารถใช้เงินน้อยนิดของเราไปซื้อกิจการที่ดีๆ และมีความสามารถแข่งขั้นได้ เงินน้อย เช่นหุ้น บริษัท แสนสิริ จำกัด (มหาชน) ในชีวิตเราอาจไม่มีเงินซื้อสินค้าเขาเพราะแพงสัด แต่เราสามารถซื้อหุ้นบริษัทชั้นเลิศ(เฉพาะข่วงอสังหาเป็นขาขึ้น ถ้าเป็นาขาลงก็ตัวใครตัวมันละคร้าบ)ได้ในราคาเพียงหุ้นละ 2.7 บาท 100 หุ้นก็ใช้เงินเพียง 270 บาทเท่านั้น ในขณะที่เงิน 270 บาทคิดจะเปิดบริษัทพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ยังไม่พอค่ารถไปเปิดบริษัทเลย
  3. ในตลาดหุ้นทุกคนไม่ว่าจะยากดีมีจนจากไหนก็มีจุดเริ่มต้นเหมือนกันคือ 0 เพราะหลักสูตรการศึกษาของประเทศไทยเน้นสร้างคนเพื่อป้อนตลาดแรงงานเท่านั้น เรื่องการลงทุนหรือการให้เงินทำงานไม่สอน 555
  4. ในตลาดหุ้นคนเงินน้อยได้เปรียบกว่าเพราะลงทุนได้อย่างไม่มีข้อจำกัด บางคนพอร์ทใหญ่ก้ไม่สามารถซื้อหุ้นตัวเล็กๆ ที่ผลตอบแทนดีๆได้ จะซื้อจะขายก็ลำบาก บางทีอยากขายแต่ไม่มีคนรับซื้อก็มี แต่เราเงินน้อยซื้อง่ายขายคล่อง
 
ลงทุนแล้วจะได้ผลตอบแทนชนะตลาดได้อย่างไร
ปัจัยสำคัญที่ทำให้เราสามารถลงทุนชนะชาวบ้านได้มี 3 เรื่องคือ
  1. เงินลงทุน
  2. ผลตอบแทน
  3. ระยะเวลาลงทุน 
ข้อ 1 เรื่องเงินลงทุนเราอาจสู้คนมีสตางค์ไม่ได้เรื่องฐานเงินทุน แต่ ข้อง 2 และ 3 เราสู้ได้ครับ เพราะผลตอบแทนขึ้นกับความรู้ยึ่งร รู้ลึก รู้จริง ก็สามารถสร้างผลตอบแทนได้สูง ความรู้เรื่องการเงินการลงทุนเราสามารถหาศึกษาได้ไม่ยากครับเดี๋ยวนี้มีทั้งหลักสูตรที่ฟรีและไม่ฟรีให้เราเรียน ทั้งของ tsi จากตลาดหลักทรัพย์เองหรือหลักสูตร "สอนเล่นหุ้นให้รวยด้วยปัจจัยพื้นฐานแบบ value investor" ก็สอนดีครับ และสุดท้ายคือเรื่องระยะเวลาการลงทุนถ้าเราเริ่มต้นไวก็สามารถรวยได้ไวกว่าคับ
ลงทุนแบบ VI ช่วยให้รวยยั่งยืนได้อย่างไร
การลงทุนแบบ VI หรือ value investment มีความเชื่อคือ
  • หุ้นทุกตัวมีมูลค่าที่แท้จริงของมันซึ่งขึ้นกับ กระแสเงินสดที่คาดว่าจะมาหาเราในอนาคต
  • ราคาตลาดบางช่วงเวลาไม่สะท้อนมูลค่าที่แท้จริงของหุ้นตัวนั้น อาจสูงกว่ามูลค่าที่แท้จริงหรือต่ำกว่ามูลค่าที่แท้จริงก็ได้
  • ถ้าราคาตลาดต่ำกว่ามูลค่าที่แท้จริง เดี๋ยวราคาหุ้นมันก็ต้อววิ่งขึ้นไปสะท้อนมูลค่าที่แท้จริงเอง 
สรุปก็คือเราซื้อหุ้นที่กำลังจะขึ้นนั่นเอง จะไม่รวยได้อย่างไร ถ้าเราสามารถทำแบบนี้ได้ทุกปีไม่เกิน 10 ปีรับประกันว่าคุณจะหลุดจากวงจรยากจนได้แน่นอน